俄乌冲突以来的大宗商品态势

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农产品

自 2 月 24 日俄乌冲突爆发以来，乌克兰通过黑海港口出口的谷物/油籽受到阻碍，其中包括用于 2021/2022 年交付的 300-400 万吨小麦、250-300 万吨葵花籽油和超过 1000 万吨的玉米。因此，全球的谷物/油籽供应紧张，价格飙升。

中东和非洲国家作为乌克兰谷物的主要进口国，受到了直接影响。

尽管乌克兰政府和贸易商正在寻求通过铁路和罗马尼亚港口，跨越西部边境出口农产品，但铁路的运输能力和高昂的成本决定了西部有限的的出口量。

俄乌冲突除了阻碍乌克兰的出口外，还严重损害了将于 7 月（小麦）和 10 月（玉米和葵花籽油）上市的乌克兰冬春季作物，减少了下一季的全球作物产量和供应。

乌克兰农业政策和粮食部 (MAPF) 部长表示，大约三分之一的乌克兰农业用地已被摧毁，或者由于实际无法进入、采矿和/或农田污染等原因而无法使用。

东部、北部和南部各州受到的影响最大。西部地区的作物生产也遇到了巨大困难，包括人力、机械和基本物资（如种子、燃料、化肥和作物保护产品）的短缺。因此，乌克兰小麦产量可能比去年减少约 1000 万吨，至 2340 万吨。

俄乌冲突也扰乱了乌克兰的春播工作。

根据 MAPF 的说法，春播粮食面积中可实现的比例大约为 75%。一份关于俄乌冲突对春季种植和社会经济数据影响的综述显示，本季乌克兰的玉米种植面积将减少 42%，至 320 万公顷。玉米产量可能减少 55%，至 1910 万吨。

作为主要的谷物出口国之一，乌克兰每年出口约 1800 万吨小麦和 2500 万吨玉米。俄乌冲突和由此造成的产量损失将导致 2022/2023 年乌克兰对全球市场的小麦和玉米供应量大大减少。即使乌克兰黑海港口重新开放，本季产量的大幅下降也会使乌克兰的谷物供应降至相对较低的水平，特别是玉米。

供应链和大宗商品研究农产品研究经理 Libin Zhow，农产品研究专员 Anna Drewnik

关于石油、精炼产品、石化产品、运输、电力、天然气、液化天然气 (LNG)、煤炭、碳、农产品、金属和天气的路孚特大宗商品数据洞察 (英文)

煤炭

煤炭市场受到俄乌冲突升级的重大影响。

5 月下半月，在 NYMEX 交易的欧洲交货 API2 煤炭的即月期货价格超过每吨 330 美元，比 2 月中旬涨超 75%。

其他主要基准价格也出现了类似的上涨。FOB 纽卡斯尔（澳大利亚）6000 千卡/千克热值煤炭最近以高于每吨 400 美元的即月价格交易，自 2 月中旬以来涨超 70%。

海运冶金煤价格也有所上涨，5 月下旬 FOB 澳大利亚 TSI 硬焦煤指数的交易价格超过 500 美元/吨，比 2 月中旬已处于历史高点的价格又上涨了 20% 左右，这在很大程度上是由于目前严重的供应短缺所致。海运煤炭价格的大幅上涨是由市场供需两方面的因素推动的。

在需求方面，欧盟对俄罗斯煤炭的进口禁令将于 8 月 10 日生效，日本则表示将设法逐步减少对俄罗斯煤炭的进口。

在这些公告发布之前，已有一系列制裁措施出台，而此前的制裁措施已经以各种方式对煤炭市场产生影响，包括使俄罗斯煤炭运输更难以获得融资和保险的渠道。

许多进口商出于制裁或自愿原因改变煤炭供应结构，因而不能或不愿意从俄罗斯进口煤炭，越来越多的进口商目前正在寻求从其他来源获得煤炭。

俄罗斯历来是煤炭出口市场的主要供应国，2021 年在世界动力煤和冶金煤出口中的份额分别为 18% 和 13%。由于俄罗斯的供应被有效地排除在市场之外，对许多进口商来说，可用的煤炭供应来源大大减少。在这种背景下，非俄罗斯供应的严重短缺支撑了价格急剧上涨，并达到了目前的极高水平。

与此同时，对于那些仍然能够并愿意从俄罗斯进口煤炭的进口商而言，目前的价格明显低于其他来源的同类供应。月度海关数据显示，中国在 4 月份增加了对俄罗斯冶金煤的进口，中国的购买意愿可能是受到俄罗斯煤炭价格大幅低于其他来源的支撑。这可能会给中国的高炉钢铁行业带来可喜的成本缓解，因为冶金煤是炼钢过程中的主要原料。

路孚特大宗商品研究煤炭市场研究首席分析师 Toby Hassall

电力

欧洲现货电价随着 3 月初天然气价格的激增而飙升，使得德国日前价攀升至 500 欧元/兆瓦时以上。

对于德国日前价而言，在风力发电不足的时间，电力价格完全受到天然气成本变动的影响。即使在当前需求较低的季节也是如此，因为几家燃煤电厂目前正在进行维修。

自俄乌冲突爆发以来，关于德国发电结构的一个悬而未决的问题是：是否允许退役的燃煤电厂和核电站重新投入使用，以减少对俄罗斯天然气供应的依赖。

由于不满足技术可行性，德国暂缓淘汰核电的计划遭到了明确反对。

重启煤炭和褐煤电厂以及暂缓核电进一步退役的计划仍在讨论之中。目前，有一个 8.5 吉瓦的大型装机容量作为储备装机容量（仅在严重供应短缺的情况下使用）。

我们的情景计算表明，煤炭发电量的回归将只是天然气发电的适度补充：在风力和太阳能发电量较低的时段，天然气电厂的灵活供应仍然是必不可少的。

从第三季度开始的远期合约紧跟燃气发电的边际成本变动。这反映出，市场预期天然气电厂将是未来的价格决定因素。

与我们的基本预测相比，我们看到电力市场远期曲线在定价方面已经反映出重大风险溢价。我们认为这反映了天然气供应紧缺的风险，但也反映了对法国核电可用性的持续担忧。

供应链和大宗商品研究高级分析师 Nathalie Gerl

石油

由于对俄罗斯石油的制裁，欧洲炼油厂正面临两个关键问题：一是石油原料供应紧张；二是柴油供应紧张。因此，他们必须找到俄罗斯原油（如乌拉尔原油）的替代品，以及柴油含量丰富的原油。

尽管欧盟在对俄罗斯石油进口实施禁令方面进展缓慢，但路孚特石油研究团队已经观察到俄罗斯海运出货量出现下降。

与 2022 年第一季度的水平相比，俄罗斯对西北欧 (NEW) 的原油和凝析油出货量在 4 月份下降了 42% 以上，低至 53 万桶/日。相比之下，俄罗斯对地中海的原油出口量比第一季度上升约 58%，达到约 80 万桶/日。

俄罗斯石油的最佳替代品可能是来自中东的原油，但因为东方是近期石油需求增长的主要来源，海湾国家政府并不想破坏与亚洲炼油厂的关系。

2022 年 4 月，俄罗斯向印度的石油供应由 2021 年的平均 3.2 万桶/日增加到 73.2 万桶/日。从俄罗斯西部港口出口到中国的石油仅为 22 万桶/日。

由于布伦特原油价格远高于迪拜原油，从俄罗斯进口原油的亚洲炼油商必须应对与布伦特原油相关的昂贵周转。他们还必须为来自波罗的海或黑海的石油支付巨额风险溢价和保险。

尽管如此，事实证明，俄罗斯乌拉尔原油与布伦特原油之间超过 30 美元/桶的折扣太过诱人。

俄罗斯对亚洲原油供应的增加对中东原油来说不是个好兆头，因为它们的品质基本相同。伊朗和伊拉克已经报告称，向东方销售原油存在困难。

其结果是，部分转移的原油可能最终流入欧洲。然而，欧洲对中质含硫原油供应不太感兴趣，因为将这些桶装油转化为低硫柴油，必须购买昂贵的天然气用于加氢裂化。

对欧洲来说，最好的选择是加工富含中间馏分的原油，如通过土耳其杰伊汉港运输的 Azeri BTC。其对布伦特原油的溢价已升至 8 美元/桶的历史高位。

摆脱对俄罗斯石油的依赖需要付出代价。

供应链和大宗商品研究石油研究和预测首席分析师 Esan Ul-Haq

天然气

俄乌冲突对欧洲天然气市场产生了重大影响，其价格和波动性达到了令人难以置信的水平。

俄罗斯的行动也将导致翻天覆地的变化，随着欧洲买家试图摆脱对俄罗斯天然气的进口依赖，欧洲天然气市场和供应方式势必需要进行重大调整。

俄罗斯供应欧洲约 35% 的天然气，德国和意大利是最依赖俄罗斯天然气的两个主要欧盟国家。

冲突爆发伊始，经由乌克兰的俄罗斯天然气流量实际上是上升的，因为随着风险加剧，现货批发市场出现反弹，使俄罗斯天然气公司 (Gazprom) 的 FM 指数定价结构对欧洲买家更具吸引力，他们通过合约买入更多天然气。

在撰写本文时，荷兰所有权转让设施 (TTF) 日前价自冲突以来的平均交易价为108 欧元/兆瓦时，而 2021 年冬季同期的交易价格为 21 欧元/兆瓦时，最高值为 227 欧元/兆瓦时。

英国国家平衡点 (NBP) 日前价格平均为 196 便士/克卡，而 2021 年观察到的价格为 54 便士/克卡，最高值为 515 便士/克卡。即月合约交易价达到历史最高水平，包括 NBP 的 800 便士/克卡和 TTF 的 867 欧元/兆瓦时的日内价。

自冲突爆发以来，价格在持续波动，迄今为止的峰值出现在 3 月 7 日。

尽管后续发生一系列情况（包括俄罗斯威胁削减供应，欧盟对俄实施天然气禁运，俄罗斯要求以卢布支付其天然气出口费用，以及乌克兰的关键过境基础设施持续面临风险并且其中一条管道已经落入分裂分子手中），但价格已经回落，目前为 100 欧元/兆瓦时。

大量液化天然气货船持续涌向欧洲（到目前为止，相比 2021 年同期高出 60%），欧洲现货价格仍高于亚洲。

挪威和英国已经将产量提升至最高水平，这有助于弥补俄罗斯供应方面的缺口，更重要的是，可有助于填充年初已经严重枯竭的欧洲储罐。

由于一条天然气管道受制裁影响、另一条天然气管道遭遇不可抗力、合约到期以及对几个国家供应的削减等因素，俄罗斯今年的供应量下降 30% 以上，并且面临着进一步中断的风险，特别是北溪 1 号管道的中断。

虽然俄乌冲突将继续对价格形成考验，巨大的供应风险依然存在，但市场却乐观得多，NBP 以及 TTF 即期合约目前已回归到冲突前的水平。

管道和进口液化天然气的供应持续不间断，从而使储罐以创纪录的速度重新装满。

俄罗斯的天然气主要通过三条管道对外出口（Velke Kapusany、北溪一号、亚马尔-欧洲管道）

欧洲天然气研究团队负责人 Wayne Bryan

液化天然气

对于全球液化天然气市场来说，俄乌冲突是一个重要的拐点，其影响将在未来几年持续存在。

欧洲领导人一致同意花费数千亿欧元来摆脱俄罗斯的天然气供应，而液化天然气是目前唯一有意义的替代选择。这已经推动液化天然气船货当前大量涌入欧洲，且短期之内这一趋势还将继续。

西北欧的运量达历史新高，而中欧和东欧的内陆买家正在接收大量再气化液化天然气，这对一些国家而言还是首次。欧盟希望通过迅速增加进口能力来缓解供应瓶颈。

目前各国政府正在促进大量关于浮式液化天然气进口设施（称为 FSRU，浮式储存和再气化装置）协议的签订，这些设施通常比陆上的永久性进口终端安装更快捷。

在 2022 年底之前，多达四个新的 FSRU 将计划开始向荷兰、德国、芬兰和爱沙尼亚供气，另外五个准备在明年部署。

西北欧不再是“凹地”市场

此前，西北欧被认为是非合约船货的“凹地”，该地区液化天然气的到岸价通常低于亚洲现货价。

但是，随着欧洲液化天然气进口量在 2022 年前四个月创下历史新高，相对于亚洲而言，欧洲买家需要支付溢价才能吸引货物从亚洲流向欧洲。

由此产生了对非合约船货的激烈竞争，因而也导致若干亚洲国家的需求遭到前所未有的冲击。此外，今年到目前为止，美国对西北欧的出口同比增长 150%。

随着欧洲进口商的需求激增，全球液化天然气市场现已出现结构性紧张。而且，根据路孚特对液化天然气供应的预测，直到这个十年的中期，来自新出口设施的新增出口量都不会太大，这表明全球液化天然气市场将持续吃紧。

我们预计，2025 年以后，随着北美和卡塔尔的供应量增加，全球液化天然气供应将加快增长。最近，德国和液化天然气大国卡塔尔签署了一份联合声明，发展双边液化天然气贸易关系，以减少德国对俄罗斯天然气进口的依赖。

在新的液化天然气出口项目方面，美国似乎正在进入下一个批准新项目的超级周期。

最近几个月，美国液化天然气公司报告了大量有关液化天然气合约的商业交易。此外，多个美国项目已经开始了最终投资决定 (FID) 之前的初步建设工作。

对俄罗斯来说，欧盟针对俄罗斯能源行业的制裁，将对俄罗斯 Novatek 年产量 1980 万吨的北极液化天然气 2 号 (Arctic LNG 2) 出口项目产生影响。计划于 2023 年上线的第一条生产线仍可按计划启动，但制裁可能会使其余生产线的完工变得复杂。新生产线和现有生产线的持续维护也将受到制裁的冲击。

液化天然气研究总监 Anne Katrin Brevik

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